天风证券：给予森鹰窗业买入评级

天风证券股份有限公司孙海洋,尉鹏洁近期对森鹰窗业进行研究并发布了研究报告《广州拟出新规鼓励大阳台，公司处于品类+渠道拓展红利期》，本报告对森鹰窗业给出买入评级，当前股价为32.42元。

森鹰窗业(301227)

广州拟出新规鼓励大阳台，利好门窗家居

(资料图)

广东市规划和自然资源局网站公示《广州市建筑工程容积率计算办法（征求意见稿）》，拟对住宅半开敞空间半算计容比例适当放宽，鼓励住宅套内设置入户花园、生活阳台，大进深的多功能阳台等半开敞空间，对架空走廊、空中连廊不计容，对工业建筑首层公共开放空间不计容。

征求意见稿提出，将住宅套内半开敞空间半计容的比例由原不超过套内建筑面积15％放宽至20％，并允许设置一个满足连续开敞率不低于40％的主景观阳台不限制其进深。

我们认为，该文件直接利好门窗及阳光房市场需求，阳台面积扩大将带动家装对于门窗及阳光房产品使用场景，提升市场容量及空间。

森鹰窗业主要产品包括节能铝包木窗、铝合金窗、幕墙及阳光房。公司在节能铝包木窗领域品牌影响力和认知度突出，同时积极拓展铝合金窗，完善产品矩阵。产品策略上：铝包木窗进行产品的升级迭代，缩减SKU；推出全新的新轻奢系列产品，升级为硬木集成材，贴合当前建筑及装饰设计趋势、年轻消费者喜好；简爱系列铝合金窗加速进行战略性价值到商业性价值的转化。

产品赋能零售渠道，多元发展增速可观

为赋能经销商、向下延伸中高端产品线、拓展南方零售市场，公司在经销商渠道积极推广与铝包木窗产品配搭的简爱“JE”系列铝合金窗，通过丰富品类、品牌的运营增加盈利能力。23H1经销商渠道产品构成上，简爱系列铝合金窗增速快于铝包木窗。同时外窗消费场景的多元化趋势较为明显，除传统门店，物流渠道、团购渠道、改造渠道及设计师渠道均在有序拓展。

重视大宗发展质量，客户结构优化效果显著

23H1公司大宗业务在手订单充沛，对大宗业务订单更关注收入的质量，包括毛利率水平、预付比例、回款进度等方面。从年度新签大宗订单来看，公用建筑等非住宅项目和国有性质客户占比有所增加，客户结构改善明显。

公司采取多方式平衡大宗业务收入和回款：1）相比于同行业公司，采取较为谨慎的坏账准备计提政策，从财务数据上充分揭示应收账款对利润的影响；2）加强公司内部对应收账款的管理；3）内部考核中突出对大宗业务回款考核指标的管理。4）完善大宗业务订单的合同签定、合同履行等流程和机制。从财务初步核算数据和业务部门了解来看，整体应收账款账面余额有所降低。

维持盈利预测，维持“买入”评级。目前公司处于第二增长点（铝窗品类/零售渠道）快速放量阶段，接棒工程带动成长。产品端思路明确，铝合金窗22年收入规模倍增；渠道端零售加速，实现双极增长。我们预计公司23-25年营业收入分别为11.2/14.0/16.9亿元，归母净利润分别为1.4/1.7/2.1亿，PE分别为21X/18X/14X，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧；原材料价格波动；房地产业回落；新业务拓展不及预期；相关财务数据由公司财务部初步测算得出，具体数据以公司披露的半年报为准；《广州市建筑工程容积率计算办法（征求意见稿）》相关正式文件尚未落地，具体以官方通知为准。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华西证券(002926)戚舒扬研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为75.51%，其预测2023年度归属净利润为盈利1.46亿，根据现价换算的预测PE为21.05。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家。

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